随着比特币现货ETF的成熟与现金套利策略收益的萎缩，比特币期权市场正经历前所未有的繁荣，其未平仓合约价值在一年内激增超过100亿美元。这一结构性转变引发了市场的广泛担忧：大规模期权交易，尤其是备兑看涨期权的流行，是否正在为比特币的上涨空间设置无形的天花板？本文将结合最新数据，深入分析机构策略的演变及其对市场动态的潜在影响。
核心数据显示，比特币期权未平仓合约总额已从2024年12月的390亿美元，飙升至2025年12月的490亿美元。这一激增与机构投资者寻求新收益来源密切相关。值得注意的是，作为市场焦点的贝莱德iShares比特币现货ETF（IBIT）的期权未平仓合约，更是从2024年底的120亿美元跃升至400亿美元，成为主导力量之一。
市场背景：从现金套利到期权收益的策略大迁徙
分析师指出，这一轮期权热潮的直接驱动力，是传统“现金套利”策略收益的显著下滑。在2024年末，该策略能为交易者带来10%至15%的稳定溢价。然而，到了2025年2月，这一溢价已跌破10%，并在11月艰难维持在5%以上。面对收益萎缩，寻求更高回报的基金开始大规模转向备兑看涨期权策略，后者能提供12%至18%的年化收益率，吸引力不言而喻。
备兑看涨期权的运作机制是理解市场担忧的关键。持有比特币的投资者通过卖出看涨期权获得权利金收入，这类似于赚取“利息”，但其代价是放弃了比特币价格超过行权价后的潜在超额收益。例如，若投资者以10万美元的行权价卖出看涨期权，即使比特币随后飙升至12万美元，他也只能以10万美元的价格卖出。批评者认为，当大量机构投资者采用此策略时，做市商为对冲风险而在现货市场形成的持续抛售压力，可能在关键价位（如10万美元）形成“卖墙”，从而抑制价格突破。
然而，数据提供了更复杂的图景。尽管看涨期权卖出活动活跃，但市场的看跌/看涨期权比率一直稳定在60%以下，并未崩溃。据市场分析，这一平衡表明，市场上并非只有单向的看涨期权卖方。实际上，对于每一个为获取收益而卖出期权的参与者，似乎都存在一个押注价格突破的买方。同时，看跌期权的需求也在上升，反映出大量投资者正通过购买看跌期权来对冲潜在的下行风险。
值得注意的是，市场波动性预期已显著下降。隐含波动率指标从2024年末的57%，自2025年5月以来已降至45%或更低。与此同时，IBIT的看跌期权已从2024年末的2%折价交易转为5%的溢价交易，这清晰地表明了市场近期偏向防御的态势。
结尾预测：共存而非压制，市场进入复杂博弈新阶段
综合来看，备兑看涨期权策略在结构上并未系统性压制比特币价格。当前市场呈现的是一种收益策略与看涨头寸、对冲需求共存的复杂格局。期权市场的扩张更多反映了机构工具的成熟和投资者需求的多元化，而非单一的看空信号。展望未来，投资者应关注期权市场的看跌/看涨比率、隐含波动率以及关键行权价附近的持仓量变化。随着更多传统资本通过ETF及衍生品市场进入，比特币的价格发现机制将变得更加多维和高效，短期波动可能加剧，但长期定价权将更多地由宏观基本面与现货供需决定。
